中國期貨市場微觀結構研究

總序
序言
第1章 緒論
1.1 研究背景及意義
1.2 相關文獻綜述
1.3 本書研究內容及結構安排
1.4 本書創新之處
第2章 中國期貨市場簡介
2.1 中國期貨市場的產生與發展
2.2 中國期貨市場的管理結構與交易機制
2.3 中國期貨市場的功能與作用
第3章 市場微觀結構理論
3.1 市場微觀結構理論的概念與研究意義
3.2 市場微觀結構理論的主要構成
3.3 市場微觀結構理論的研究方法與模型
3.4 本書對市場微觀結構的研究
第4章 中國期貨市場日內效應分析
4.1 引言
4.2 數據描述
4.3 日內特征分析
4.4 絕對收益率與交易量、持倉量關聯性動態分析
4.5 本章小結
第5章 中國期貨市場價格久期研究
5.1 引言
5.2 價格久期
5.3 ACD模型估計及檢驗結果
5.4 引入微觀結構變量的擴展ACD模型
5.5 ACD模型的應用
5.6 本章小結
第6章 交易量久期與持倉量久期
6.1 交易量久期
6.2 交易量久期模型估計及檢驗結果
6.3 擴展的交易量久期模型
6.4 持倉量久期
6.5 本章小結
第7章 基于ACD模型的中國期貨市場日內流動性分析
7.1 流動性概念及研究意義
7.2 傳統流動性度量方法及指標
7.3 基于ACD模型的流動性度量指標
7.4 我國期貨市場流動性日內趨勢
7.5 流動性影響因素分析
7.6 本章小結
第8章 基于ACD模型的中國期貨市場波動性分析
8.1 引言
8.2 微觀結構理論對久期與波動率的關系描述
8.3 ACD-GARCH(-M)模型
8.4 實證分析
8.5 本章小結
第9章 中國期貨與現貨市場間信息溢出效應研究
9.1 引言
9.2 數據描述
9.3 風險值的估計
9.4 Granger因果檢驗方法
9.5 模型與檢驗
9.6 本章小結
第10章 總結與展望
10.1 主要研究結論
10.2 展望
參考文獻

期貨市場作為虛擬經濟的一個重要組成部分，其市場微觀結構以及期貨、現貨間關系研究對于期貨市場的穩定快速發展有著重要意義。已有的關于期貨市場的研究大多使用一些較低頻的數據，且研究問題主要限于期貨價格發現作用、價量關系及期貨、現貨價格的領先一滯後關系等。

本書旨在解決以下問題︰我國現有的期貨市場微觀結構如何？高頻交易數據包含叨�些統計信息，其基本特征與低頻數據有何不同？日內特征如何？久期與收益率、交易量之間關系如何？適合我國期貨市場的久期模型是什麼？如何利用久期中的信息量對流動性及波動性進行分析？我國期貨市場風險值的估計及期貨、現貨間信息是如何傳遞的？

本書研究運用1分鐘高頻數據對我國三個市場、六個品種的商品期貨的收益率和交易量的日內變動模式進行了研究，得出了日內絕對收益率及交易量的“L”形變化模式，並根據金融市場微觀結構理論、交易機制及交易者心理給予了解釋。在此基礎上，利用Granger因果關系檢驗和向量自回歸（vector autore–gresslon，VAR）模型，研究了影響收益波動的各種因素及滯後階數。實證結果表明︰絕對收益率與交易量、持倉量之間兩兩存在著雙向Granger因果關系。通過對VAR模型進行方差分解和脈沖響應分析，實證分析了三者之間的動態關系及影響程度。

通過引人自回歸條件久期模型，分別對四種ACD模型在四種殘差分布下進行了參數估計，通過檢驗模型的性能，分析了適合我國期貨市場的ACD模型及殘差的分布。並以此為基礎，在價格久期模型中，分別加人了久期內平均交易量、久期內平均絕對收益率和久期時點處的持倉量這三個微觀結構因子，據此分析了交易強度、價格波動和市場深度對價格久期的影響。實證結果表明︰復雜的ACD模型並不能提高模型擬合能力，但不同分布之間的差別較大；相對而言，威布爾分布是中國期貨市場比較適合的殘差的分布；久期內的平均交易量、平均絕對收益率對價格久期都有顯著的負向作用，持倉量對其有微弱的影響。引人微觀結構變量的模型比封閉的模型有更好的表現。

本書還構造了交易量久期來描述市場流動性。除此之外，還在價格久期和交易量久期的基礎上，設計了在我國連續競價交易機制下四個新的多維流動性動態指標，研究了我國期貨市場流動性的日內趨勢，並將它們合成為一個綜合的流動性指標，用這個流動性指標為被解釋變量建立回歸模型，研究了期貨市場流動性的影響因素。實證結果發現︰交易量和持倉量對市場流動性都具有顯著的正影響，久期和期望久期都有顯著的負影響，絕對收益率對流動性有顯著的負影響。

本書通過用久期來調整收益率，把非等距數據等距化，構建了ACD－GARCH模型來刻畫高頻波動特征。並添加微觀結構變量，構建了ACD GARCH－M模型，用以分析久期、交易量與收益率和波動率的關系。實證結果表明︰較長的交易間隔是由于信息缺乏所致；久期對收益率的影響不顯著，但久期和價格的波動性負相關；交易量和價格的波動性正相關。在加人了微觀解釋變量的ACD－GARCH－M模型中，GARCH效應大大地減弱了，說明ACD GARCH－M模型能較好地揭示高頻波動聚集性的本質，久期、交易量是產生波動聚集的原因。

本書還分別估計了期貨與現貨市場的風險值VaR。一般的金融市場只考慮下跌風險，而期貨市場由于存在做空機制，所以本書亦提出期貨市場上漲VaR和極端上漲風險溢出等新概念，並分別估計了下跌VaR與上漲VaR，采用返回檢驗方法的有效性進行了評價。在此基礎上，首次采用基于核函數的檢驗統計量分析了期貨、現貨兩個市場間的信息溢出效應。實證結果表明︰期貨市場與現貨市場間存在雙向的信息溢出效應，且從期貨市場到現貨市場的信息溢出要顯著強于從現貨市場到期貨市場的信息溢出。

本書的研究工作得到了國家自然科學基金委員會的資助以及中國科學院預測科學研究中心、廈門大學王亞南經濟研究院和中央財經大學金融學院的支持。在本書出版之際，作者特別要感謝前全國人民代表大會常務委員會副委員長ˋ中國科學院研究生院管理學院院長成思危教授，他不僅指導了本書的研究工作，而且對一些主要研究結果的獲得作出了重要貢獻。非常感謝全國人民代表大會常務委員會副委員長、中國科學院院長路甬祥院士對本書研究工作的指導和支持，一些重要的問題就是他向作者提出的。很感謝中國科學院數學與系統科學研究院馬志明院士、嚴加安院士、劉源張院士對本書研究工作的指導與支持。感謝國家自然科學基金委員會管理科學部張維教授，中國科學院數學與系統科學研究院陳錫康教授、陳敏教授、程兵教授、楊曉光教授、陸鳳彬博士，中國科學院研究生院管理學院石勇教授、楊海珍教授，中國科學院政策與管理研究所徐偉宣教授，北京大學經濟學院王一鳴教授，中央財經大學金融學院張禮卿教授、黃輝教授，格林集團王栓紅總裁，澳大利亞BBHP李藝博士，大連商品交易所陳銳剛博士，安永公司劉慶偉博士，香港城市大學經濟和金融系程剛先生等的討論與幫助。本書出版得到了中央財經大學“211工程”三期科研基金項目資助，在此表示感謝！

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