比較金融系統

第I篇 構建平台
第1章 比較金融系統
1.1 目的
1.2 背景
1.3 競爭與風險分擔
1.4 企業的角色
1.5 中介與市場
1.6 權衡
第2章 金融系統發展史
2.1 早期金融系統
2.2 市場主導型的金融系統
2.3 銀行主導型的金融系統
2.4 意義
第3章 機構和市場
3.1 美國
3.2 英國
3.3 日本
3.4 法國
3.5 德國
3.6 結論
第4章 公司治理
4.1 公司的不同概念
4.2 非營利組織和互助組織
4.3 結論
第5章 市場的局限：古典觀念
5.1 阿羅-德布魯-麥肯齊范式
5.2 不完全市場均衡
5.3 效率
5.4 生成、價值最大化和分權
5.5 股東一致性
5.6 證券設計和公司財務的相關性
5.7 模型化不完全市場
第II篇 競爭與保險的對比
第6章 跨期平滑
6.1 不完全風險分擔:一個例子
6.2 模型
6.3 市場均衡
6.4 跨期平滑
6.5 事前效率和跨期平滑的起源
6.6 近乎一致的帕累托效率
6.7 中介機構和金融市場之間的競爭
6.8 結論
6.9 附錄
第7章 信息和資源配置
7.1 價格和分權化
7.2 風險、分權化和制度
7.3 信息效率、投資和風險分擔
7.4 相關文獻
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20世紀90年代初，一位剛從德國返美的同事評論道:德國的金融系統遠落后於美國的金融系統。他的評論激發了我們對比較金融系統的研究，並最終促成本書的寫作。在美國金融學術界看來，這位同事的評論似乎是理所當然的，畢竟這一評論恰逢美國剛剛經歷過的那段繁榮的金融創新時期。歷史地看，此時美國的股票市場交易量要比以往大得多，交易成本也處於歷史上的低水平。衍生工具市場和其他市場正在興旺。通過金融機構（特別是銀行）融資向通過市場融資轉變的現象日益普遍。相比之下，德國一直沒有出現過大量的金融創新。在德國，股票市場不是很重要，衍生工具市場雖存在，但交易量很少，而且銀行一直主宰着資金的供給。支持有效市場假說的大量累積的證據似乎表明美國的金融系統的確遙遙領先。

然而，德國過去是，現在依然是一個非常成功的國家。德國的人均GDP與美國差不多，特別是適當地考慮到美國較長的工作時間和較短的假期，結果更是如此。如果德國的金融系統如此落后於美國的金融系統，德國能取得這樣高的人均GDP嗎?

在理論層面上，對市場配置資源的有效性已經有了大量的研究。然而，日益增多的文獻也涉及在不對稱信息或其他類型的市場不完美條件下銀行所起到的重要作用。我們決定研究不同類別的金融系統的優勢和劣勢何在，本書即為研究結果。

我們的研究也包括法國、日本和英國的金融系統，而不僅僅關注美國和德國的情況。英國與美國相似，其活躍的金融系統有着很長的歷史。然而，相對於我們研究樣本中的其他國家，英國一直不是很成功。日本具有銀行主導型的金融系統，有點類似德國的情況。從經濟增長來看，與德國和美國相比，日本還算是比較成功的。最后，法國代表了一種極端情況：傳統地看，一些國家銀行主導金融系統的程度一直非常高，但在20世紀80年代，法國的金融系統更多地向市場主導型的金融系統轉變。

依據不同國家的歷史、市場和機構以及公司治理情況，本書第一部分勾畫了不同國家的金融系統。所有這些國家金融系統的發展史都有所不同。美國的金融系統一直受到嚴重的政治影響，其他國家的金融系統受政治的影響要小些，但在不同程度上較多地受到經濟因素的影響。從金融市場和機構來看，美國和英國的金融系統與法國、德國和日本的金融系統截然不同。比如，上市公司的股權（包括直接和間接被家庭持有的）在美國和英國家庭資產組合中的重要性遠比其他國家的要大。至於公司治理，美國和英國有活躍的公司控制權市場，而法國、德國和日本則沒有。

按照傳統理論（大多在美國和英國發展起來的），美國和英國的金融系統更好。然而，正如上面所指出的，這似乎與實際狀況不符。所有這些國家都很富裕。這表明所有這些不同的金融系統都促成了資源的有效配置。這種情況是怎樣發生的?本書認為，問題要比傳統理論所揭示的更為復雜。市場主導型的金融系統和銀行主導型的金融系統各具優勢與劣勢。

本書主要關注世界上5個富裕國家的經驗。本書包含的許多見地與新興經濟國家（如中國）相關。盡管對新興國家金融系統最優形式的探討會引發另外一些話題，但是，我們會再一次針對「好的」金融系統應是何種形式這一問題達成傳統上的共識：「好的」金融系統應具備有效的法律體系、良好的會計標准、透明的金融制度、有效的資本市場和規范的公司治理。這些都是美國和英國金融系統所宣稱的特征。因此，事實上的建議是：新興國家應具有像美國和英國那樣的金融系統。

至於從德國返回美國的那位同事的評論，其意見是否具有充分的依據尚不完全清楚。從這個角度看，正是中國提供了與傳統共識相對的反例。按照傳統標准，中國的金融系統是一個失敗的金融系統。然而，實際上中國已經取得了超過世界上任何國家的經濟增長。一些人可能認為，要是中國一直有一個好的金融系統，中國將會做得更好。但這種反事實的爭論不具有特別的說服力，因為其他新興國家的金融系統具有好的金融系統的某些特征，但卻一直運作得很差。比如，印度有好的會計體系和法律體系，但印度的經濟增長卻一直很低。

中國為何做得這樣好呢?中國如何為驚人的經濟增長融資?從正式金融和非正式金融兩方面理解中國的金融系統是一個關鍵的研究課題。促成中國取得這種非凡成就的替代機制是什麼?當中國變得更富裕時，現有的金融系統仍然有效嗎?或者必須進行金融系統轉軌，使其更接近於美國和英國的金融系統嗎?這正是中國金融系統面臨的最主要的一些問題。研究團體必須做大量的工作以便在短期內提供滿意的答案。我們希望本書將提供不同於傳統理論的觀點，並將為理解這些問題提供一個有用的起點。