老齡化、金融市場及其貨幣政策含義

第一章 緒論
第一節 問題提出與文獻回顧
第二節 研究方法、數據來源及模型
第三節 研究思路與本書結構
第二章 老齡化、養老金改革及其投資管理
第一節 人口老齡化及其挑戰
第二節 各國養老體制及其模式之爭
第三節 中國的養老體制改革及其模式
第四節 養老基金的投資管理問題
第三章 老齡化對資本市場的影響
第一節 綜述
第二節 老齡化與市場資本化率
第三節 老齡化與證券交易及波動率的關系
第四節 老齡化與市場機構化率
第五節 老齡化對金融創新的推動
第六節 老齡化與國際資本流動
第七節小結
第四章 老齡化對家庭資產配置和金融體系結構變化的影響
第一節 老齡化與家庭資產配置︰文獻綜述
第二節 老齡化與家庭資產配置結構變化︰國外情況
第三節 老齡化與家庭資產配置結構變化︰中國情形
第四節 金融體系結構變化︰部分文獻
第五節 人口結構變化與金融體系結構變化︰實證分析
第五章 老齡化與股指收益率及利率的相關性
第一節 關于老齡化與資本市場收益率的文獻
第二節 人口結構變量與股指／收益率的關系︰實證分析
第三節 老齡化對真實利率的影響︰一個模型
第四節 老齡化對利率的影響︰實證分析
第六章 老齡化與住房價格及消融效應檢驗
第一節 相關文獻
第二節 老齡化與住房價格︰實證分析
第三節 資產消融假設及對中國情形的檢驗
第四節 貨幣政策是否應該盯住住房價格
第七章 老齡化與通貨膨脹一失業率關系
第一節 文獻及理論模型
第二節 變量與數據來源
第三節 實證分析
第四節 小結
第八章 結論與政策建議
第一節 結論
第二節 政策建議
附錄1 名詞解釋
附錄2 面板數據模型與單位根檢驗
附錄3 WDI數據國家／地區分組列表
參考文獻
後記

高見的博士論文《老齡化、金融市場及其貨幣政策含義》即將付梓出版，請我作序，我欣然應允。

人口老齡化是當下一個全球性現象。中國自2005年以來60歲以上人口佔比已達到11%，即已進入老齡化國家行列，並將于2030-2050年面對嚴重老齡化的挑戰。人口老齡化、養老體制改革及其經濟分析，是最近幾十年西方國家的熱門研究課題，其可以概略地分為四大研究方向和領域。第一個研究方向和領域是老齡化問題及養老體制改革模式的研究，包括但不限于老齡化的預測、財務缺口與籌資方式、養老體制改革的制度設計和模式選擇、費率測算、養老基金的投資管理等諸領域。第二個研究方向和領域是研究人口老齡化和養老體制改革對家庭行為和企業行為的影響，包括家庭的退休決策、生育及家庭結構變化、遺產決策、勞動供給決策、企業負擔和資本結構等。第三個研究方向和領域是養老體制改革本身的經濟分析以及對其後果的宏觀經濟學分析，包括對不同養老體制模式的經濟學建模分析、消費及儲蓄模式轉變、對經濟增長的影響等。第四個研究方向和領域是養老體制改革對金融市場（住房）和宏觀政策行為的影響，包括但不限于金融市場的產品創新、要素價格變化、貨幣政策的轉變、財政支出結構和稅收制度的轉變等方面。這四個方向的研究，第一個研究得最早，文獻也最多，其次是第三個，國內的研究或評述也幾乎全部在這兩個方向。第二個研究方向更多的與人口經濟學或勞動經濟學密切相關，與金融學關系不深。第四個研究方向是最近5 -10年海外對人口老齡化的經濟分析最熱門的研究領域之一，在國內的研究幾乎是空白。應該說，本書以第四個方向作為選題，新穎獨特，有挑戰性，既有理論意義，也有現實意義，得到了相關評閱老師的一致好評。

老齡化及養老基金與資本市場的關系，不僅在于後者是一個投資的渠道，而且因為老齡化和養老基金等機構投資者的興起推動了資本市場的發展，影響資本市場交易行為，促進了產品創新，因此，有必要考察老齡化（養老基金）與資本市場的發展和深化的關系。老齡化和養老基金等的發展，不僅從宏觀面影響資本市場，也從微觀角度影響家庭的資產配置，進而影響金融體系的模式演變。隨著人口老齡化帶來的投資習性的改變，可能導致家庭資產配置的改變。智利等國的養老體系改革，推動了其金融體系從銀行導向型向市場導向型的轉變。對于人口老齡化的中國，目前的金融體系還是銀行導向型的，但資本市場和機構投資者正不斷發展。

老齡化和養老體制改革的影響，絕不僅限于資本市場和金融體系的結構變遷，而且影響資產價格，進而影響貨幣政策。本書選擇股市收益率、利率和住房價格這三種價格來檢驗人口結構變遷對其的影響。人口結構的變遷，可能影響股票市場指數的走勢，影響股票收益率。人口結構的變遷所導致的資本存貨的變化，也可能影響真實利率和風險溢價。除此之外，住房是最重要的資產之一，人了結構的變遷作為基本面因素，也可能從中長期影響住房價格的走勢。另外，對于貨幣政策來說，通貨膨脹一失業率關系始終是一個爭淪的焦點。人口結構的變遷導致的勞動供給和資本存貨的變動，以及風險收益偏好的變化，可能會影響通貨膨脹率與失業率之間的關系，並可能導致宏觀經濟政策的取舍權衡發生變化。對貨幣政策來說，這些都是基于人口結構變遷這一長期的基本面因素的演變而提出的中長期課題。

本書在諸多方面具有現實意義。首先，本書計算了中國的養老資產詳細狀況，並對中美社會保障支出進行了比較分析，同時對目前我國社會保障體制及其投資管理中諸多問題或誤解進行了系統的梳理和澄清。其次，在國內已系統地研究老齡化對資本市場和資產配置影響的背景下，本書率先對金融創新度進行了量化並進行了相應的實證分析，率先對人口結構變化與金融體系結構模式轉換的關系嘗試進行了分析和實證檢驗，率先就中國的數據對人口結構變化與住房價格關系和“資產消融假設”進行了量化實證檢驗，並大致估計了消融效應可能出現的時間區間。

本書選題比較有現實針對性，同時也兼具理論深度和創新。在沒有現成文獻的情況下，本書創新性地獨立給出了一個關于人口老齡化與真實利率關系的理論模型。該理論推導表明，在其他條件不變的情況下，老齡化程度越高，真實利率越低，均衡工資率越高。並且，在沒有現成文獻的情況下，本書創新性地獨立給出了一個關于人口老齡化與通貨膨脹率一失業率替代關系之間關系的理論模型。該理論模型表明，在其他條件不變的情況下，在均衡狀態下，老齡化狀態與通貨膨脹一失業率關系曲線斜率正相關，即老齡化程度越高，曲線的斜率越高（一般為負），曲線越平緩。這意味著，隨著人口老齡化，失業率對通貨膨脹率的邊際替代率的絕對值越小，社會對通貨膨脹率的容忍度降低，央行應該更加關注反通貨膨脹。在本書中．這兩個模型都得到了很好的實證檢驗。

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