女性董事對公司治理的影響

1　緒論/ 1
1.1　研究背景與研究意義/ 1
1.1.1　研究背景/ 1
1.1.2　研究意義/ 5
1.2　研究思路與研究方法/ 6
1.2.1　研究思路/ 6
1.2.2　研究方法/ 7

2　文獻綜述/ 9
2.1　董事會性別多樣化的研究背景/ 9
2.1.1　女性的性格特徵及其對管理的影響/ 9
2.1.2　女性高管對公司價值的影響/ 12
2.1.3　女性董事的相關研究文獻/ 12
2.2　高管薪酬的影響因素/ 15
2.2.1　高管薪酬的相關理論/ 15
2.2.2　高管薪酬的實證研究/ 17
2.3　現金股利政策的影響因素/ 19
2.3.1　傳統的股利政策理論/ 19
2.3.2　現金股利的實證研究/ 20
2.4　關聯交易的理論及文獻綜述/ 23
2.4.1　關聯交易的相關理論/ 23
2.4.2　關聯交易的相關實證研究/ 24
2.5　股價崩盤風險的相關研究/ 缺
2.5.1　股價崩盤風險的相關理論/ 缺
2.5.2　股價崩盤風險的實證研究/ 缺

3　理論基礎/ 26
3.1　委託代理理論/ 26
3.2　公司治理機制理論/ 29
3.2.1　內部控制系統/ 29
3.2.2　外部控制系統/ 30
3.3　信息透明度理論/ 32
3.3.1　有效資本市場理論/ 32
3.3.2　信號理論和信息透明度/ 33
3.4　高管團隊性別異質化理論/ 33
3.4.1　高階理論/ 33
3.4.2　資源依賴理論/ 36
3.4.3　個體認知局限性理論/ 37

4　女性董事對高管薪酬的影響/ 39
4.1　引言/ 39
4.2　文獻綜述及假設/ 40
4.3　數據及變量定義/ 44
4.3.1　樣本選擇與數據來源/ 44
4.3.2　變量定義/ 44
4.3.3　模型建立/ 45
4.4　實證結果分析/ 46
4.4.1　變量描述統計/ 46
4.4.2　實證結果及分析/ 47
4.4.3　其他相關檢驗/ 55
4.5　本章小結/ 59

5　女性董事對現金股利的影響/ 61
5.1　引言/ 61
5.2　文獻回顧與理論假設/ 62
5.2.1　現金股利的影響因素/ 62
5.2.2　女性高管對現金股利的影響/ 63
5.3　研究設計/ 67
5.3.1　樣本選取與數據來源/ 67
5.3.2　變量選擇和定義/ 67
5.3.3　模型設計/ 69
5.4　實證結果與分析/ 70
5.4.1　描述性統計/ 70
5.4.2　實證結果分析/ 71
5.4.3　穩健性檢驗/ 81
5.5　本章小結/ 83

6　女性董事對關聯交易的影響/ 85
6.1　引言/ 85
6.2　文獻綜述及假設/ 86
6.3　數據及變量定義/ 89
6.3.1　樣本選擇/ 89
6.3.2　變量定義/ 89
6.3.3　模型設定/ 91
6.4　估計結果分析/ 92
6.4.1　樣本描述統計/ 92
6.4.2　估計結果及分析/ 93
6.4.3　穩健檢驗/ 102
6.5　結論/ 106

7　本書總結/ 108
7.1　研究結論及建議/ 108
7.2　創新之處/ 110
7.3　不足之處/ 111
參考文獻/ 113

前言

　　董事會作為公司的決策制定和實施監督機構，對公司發展的重要程度不言而喻。良好的董事會治理是企業發展的智力資本載體，也為企業發展提供持久動力。優化董事會結構能提高董事會的決策質量和監督質量，而董事會的性別結構是優化董事會結構的重要研究內容，因此，董事會的性別異質化對公司治理的影響越來越受到重視。在實業界，多國政府頒布法律法規，要求女性在董事會中占比需達到一定要求，如挪威、西班牙、法國等。在學術界，研究董事會性別多元化的文章也逐漸增多，並且大部分文獻指出女性董事對公司治理確實發揮了積極的作用。那麼，在中國資本市場上，女性董事是否對公司治理起到了積極作用呢？上市公司是否可以借鑑國外經驗，通過實現董事會性別多元化來改善公司治理，從而在競爭日益激烈的市場中取得優勢呢？本書結合內部控制和外部環境，從公司代理成本的幾個研究角度即高管薪酬、現金股利、關聯交易，研究中國上市公司女性董事是否能夠降低公司的代理成本。

　　2016年的杭州峰會上發布的二十國集團領導人峰會公報明確指出，各國政府應採取有關政策，確保婦女和青年企業家、女性領導的企業在全球價值鏈中受益。可見，女性高管受到了各國的重視。現代管理大師德魯克也說過，「時代的轉變正好符合女性的特質」。女性董事作為女性高管在企業經營中扮演的重要角色，在實業界和學術界越來越引起重視。致同會計師事務所發布的2016 年的《國際商業問卷調查報告》顯示，雖然全球女性董事所占比例的平均水準為17％，不到20％，但是全球45％的企業支持董事會中女性成員需達到一定比例要求。在中國內地，支持這樣的比例要求的上市公司比例甚至高達85％。那麼，女性董事對公司治理到底會產生怎樣的影響呢？本書將女性董事區別於男性的「禀賦」引入公司內部治理機制和外部治理機制，從高管薪酬、現金股利角度研究女性董事對股東和經理人之間代理問題的影響；從關聯交易角度研究女性董事對大股東和中小股東之間代理成本的影響。本書利用委託代理理論、高階理論、資源依賴理論和個體認知局限性理論，試圖從多個角度解釋女性董事對公司治理產生的影響。首先，本書通過梳理關於女性高管的文獻，總結女性在管理崗位上相對於男性的優勢，如女性更加厭惡風險、工作更加細緻謹慎、更加公平公正等。其次，本書進一步分析女性的性格特徵在董事會中的作用。再次，為深入研究女性董事對公司治理的影響，本書從公司內部治理和外部治理兩個角度出發，引入股東和經理人的委託代理問題，以及大股東和中小股東之間的代理問題，從高管薪酬、現金股利、關聯交易這幾個方面分析女性董事對公司治理的影響。最後，本書圍繞理論提出假設，建立實證模型，進行了實證檢驗。

　　本書的主要內容有：第1章為緒論。本章介紹了本研究的背景和意義，陳述了研究的內容、邏輯框架和方法，並簡要介紹了本書總體研究框架。第2章為文獻綜述。本章先梳理董事性別多元化研究的相關文獻，從女性的性格特徵的角度出發，闡明女性在管理崗位上優於男性的方面，再具體介紹女性高管和女性董事對公司治理的影響的相關理論與實證研究。由於本研究主要從高管薪酬、現金股利、關聯交易這幾個角度入手研究女性董事對公司治理的影響，因此，接下來本章逐步梳理了公司治理對高管薪酬的影響、公司治理對現金股利的影響、公司治理對關聯交易的影響的文獻。最後結合女性董事的特徵，分析女性董事通過改善公司治理，可能對高管薪酬、現金股利、關聯交易產生的影響。第3章為理論基礎。首先從委託代理理論角度闡述董事會的治理對公司治理的影響。其次介紹了公司內部控制系統和外部控制系統對公司治理的作用方式，為後文從內部和外部分別研究女性董事對公司治理的影響做理論準備。再次介紹了信息透明度的相關理論，闡述了信號發送與信息透明度的關係。最後介紹了董事會性別對公司治理影響的理論，包括高階理論、資源依賴理論和個體認知局限性理論。這些理論從不同角度解釋了董事會性別結構異質化的重要性，為後面具體研究董事會性別多元化對高管薪酬、現金股利、關聯交易做理論準備。第4章從內部控制中的激勵機制角度研究女性董事對高管薪酬的影響。基於現實中高管超額薪酬普遍存在、高管與員工之間薪酬差距大、高管薪酬業績敏感性低的問題，首先分析女性董事對高管薪酬各個方面的可能影響，然後提出假設，建立相應模型，最後根據實證結果得出研究結論。第5章從內部控制中對自由現金流的約束角度研究女性董事對現金股利的影響。由於現金股利被認為是現代公司治理研究中股東和經理人主要的代理問題之一，為了進一步研究女性董事對現金股利的影響，並且根據現實中現金股利的發放受公司治理現狀的影響，本章從過度投資、信息不對稱、管理層權力三個方面提出假設，建立模型，根據實證結果得出研究結論。第6章從關聯交易角度探討女性董事對大股東和中小股東之間的代理成本的影響。為了考察女性董事是否能夠通過加強對經理人和大股東的監管，避免經理人和大股東合謀攫取公司利益，本章分別從女性董事對關聯交易產生的可能性、關聯交易的頻數、關聯交易的規模、關聯交易中關聯方對上市公司現金流的占用的影響角度，先依據女性董事的「禀賦」，提出假設，然後建立模型，用ProBit模型和OLS模型，從上述角度研究了女性董事對上市公司與關聯方交易的影響。第7章是全書的總結。通過總結全書的研究成果和結論，指出研究的不足和未來可以改進的方向，並提出相關的政策建議。

　　本書的創新之處在於以下幾個方面：第一，本書選題新穎。從董事會治理的影響研究來看，國外研究女性董事對公司治理的文獻比較多，但是國內對女性董事的研究還比較少。本書首次較全面地研究了中國董事會的性別多元化對公司治理的影響。雖然國內很多文獻從董事會的背景特徵研究了董事會對公司治理的影響ꎬ 包括董事會的獨立性、董事會的人口背景特徵、董事會的專業背景特徵、董事會的政治背景特徵等，但是單獨研究董事會性別結構對公司治理的影響的文獻還很少。本書通過專門研究董事會的性別多元化對改善公司治理的作用，豐富了董事會異質化對公司治理的影響的相關研究。從對女性高管的研究文獻來看，女性高管通常有四種定義: 女性CEO、女性CFO、女性董事、所有女性高管。大部分相關文獻集中研究的是女性CEO或者女性CFO對公司治理的影響，而將女性董事排除在外。董事代表股東的利益，是公司的決策者和監督者，他們的決策更多地從股東的利益出發。而經理人是執行者，執行者的行為以自身利益最大化為目的，經理人對公司治理的影響很大程度上受公司薪酬制度和監管力度的影響。兩者對公司治理的影響機制是不同的，因此，本書通過研究董事會的性別結構對公司治理的影響，也豐富了高管特徵對公司治理的影響的研究成果。此外，中國女性CEO的比例僅僅達到4％ (李小榮和劉行，2012)，而上市公司存在女性董事的比例達到70％以上，女性在董事會中的平均比例達到14％，而致同會計師事務所在2016 年發布的《國際商業問卷調查報告》顯示，支持女性董事比例要求的中國內地上市公司比例甚至高達85％。可見研究董事會性別多元化對公司治理的影響有重要意義。第二，女性高管厭惡風險的特徵是很多研究高管多元化文章的切入點，但是，女性董事對公司治理的影響作用可能是多方面的。例如，女性董事的獨立性特徵可能起到改善公司治理的作用，女性董事更加公平公正也可能約束高管的超額薪酬等，但女性董事的這些特徵在以往的文獻中並沒有引起重視。雖然限於數據的可得性，筆者並不能實證分析女性董事的獨立性或者女性董事的公平公正對公司治理的影響，但是在規範研究中，筆者盡量分析女性董事的多種性格特徵可能對改善公司治理的作用。第三，本書首次分析了董事會性別結構在不同所有制形式的上市公司中的分佈情況。由於中國經濟體制的特殊性，國有上市公司的民主性和開放度更低，受計劃經濟中的命令與服從關係的影響更加深刻，對兩性的平等觀念的接受度也更低，女性的話語權也更弱。所以，在描述性統計中，筆者分析了女性董事在國有和非國有企業中的分佈差異；在分析女性董事對高管薪酬的影響的實證章節，本書首次比較了女性董事在國有和非國有上市公司中對公司治理影響的不同效果。本書為改善國有企業的董事會性別結構從而改善國有企業董事會治理，減少國有企業代理問題的政策制定提供了一定依據。